την κοινωνία στις τράπεζες. Να σημειωθεί ότι το σκάνδαλο επηρεάζει σημαντικά και όσους έχουν στεγαστικά δάνεια εφόσον το επιτόκιο τους καθορίζεται με βάση το Libor. Στην Ελλάδα το σκάνδαλο έχει γίνει πολύ λίγο γνωστό, παρ' όλο που η παγκόσμια συζήτηση είναι μεγάλη. Δεν υπάρχει αμφιβολία όμως ότι επηρεάζει και ελληνικές επιχειρήσεις και νοικοκυριά αφού τα επιτόκια δανεισμού τους βασίζονται στο Libor.
Πριν περίπου τρεις μήνες ο Alexis Stenfors, ένας από τους συνεργάτες μου στο RMF, δημοσίευσε δύο εξαιρετικά πρωτοπόρες αναλύσεις για το θέμα, που εκτιμήσαμε ότι θα διαβαστούν πολύ και θα έχουν αντίκτυπο στους ρυθμιστικούς μηχανισμούς της αγοράς. Χθες δημοσιεύτηκε σχετικό άρθρο μας στους Financial Times.
By Κώστας Λαπαβίτσας και Alexis Stenfors
Δημοσιεύθηκε: 13:46 - 07/02/13
Οι ρυθμιστικές αρχές των ΗΠΑ και της Βρετανίας επέβαλαν στη Royal Bank of Scotland πρόστιμο ύψους 390 εκατ. στερλινών για τη χειραγώγηση του επιτοκίου της διατραπεζικής αγoράς, λίγο μετά τα πρόστιμα που επεβλήθησαν στην Barclays και τη UBS. Θα ακολουθήσουν αρκετές ακόμη τράπεζες. Το σκάνδαλο φαίνεται πως είναι ένα από τα μεγαλύτερα στην ιστορία του χρηματοοικονομικού κλάδου.
Η συμπαιγνία των τραπεζών και οι συνέργειες μεταξύ τραπεζών και brokers της χρηματαγοράς είναι κοινή πρακτική. Η περίπτωση της Barclays αποκάλυψε τα πιθανά κίνητρα για να κατατεθούν υψηλότερες ή χαμηλότερες αναφορές για το Libor συγκριτικά με το πραγματικό επιτόκιο με το οποίο αλληλοδανείζονται. Κατ’ αρχάς, επειδή οι καθημερινές καταβολές σε παράγωγά που συνδέονται με το Libor εξαρτώνται από το ύψος του Libor, με αποτέλεσμα ηχειραγώγηση να επιτρέπει στις τράπεζες να δημιουργήσουν κέρδη από αυτές. Κατά δεύτερον, διότι οι τράπεζες μπορούν να αποφύγουν το στίγμα που δημιουργείται εάν ανακοινωθεί σχετικά υψηλό κόστος χρηματοδότησης. Η περίπτωση της UBS δείχνει ότι η χειραγώγηση έγινε σε ευρεία και συστηματική κλίμακα.
Αυτό δεν πρέπει να προκαλεί έκπληξη. Η χειραγώγηση του Libor από τις τράπεζες είναιαπόρροια της διαδικασίας διαμόρφωσης του επιτοκίου και δεν σχετίζεται σημαντικά με την «κακή νοοτροπία». Οι τράπεζες που χειραγωγούσαν το Libor μεγιστοποιούσαν τα κέρδη τους και έδειχναν καλύτερη εικόνα συγκριτικά με τους ανταγωνιστές τους.
Η διαδικασία χειραγώγησης τους δίνει τα μέσα και τις ευκαιρίες για να πετύχουν τον στόχο τους καταθέτοντας παραπλανητικά επίπεδα επιτοκίου. Τα κίνητρα για εξαπάτηση ενισχύονται λόγω της εντυπωσιακής ανάπτυξης της αγοράς παραγώγων τα τελευταία χρόνια.
Γι' αυτήν τη συστηματική συμπαιγνία δημιουργήθηκε ένα ευνοϊκό περιβάλλον. Η διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων διευκόλυνε -ή μάλλον προώθησε- τη χειραγώγηση επειδή μοιάζει με κεϊνσιανό διαγωνισμό ομορφιάς, όπου κανείς επιλέγει όχι αυτή που θεωρεί ομορφότερη, αλλά εκείνη που θεωρεί ότι οι άλλοι θα χαρακτηρίσουν ομορφότερη. Έτσι, οι τράπεζες κατέθεσαν απατηλά χαμηλές «προσφορές» για το Libor όχι επειδή ήθελαν οι ίδιες να εξαπατήσουν άμεσα, αλλά επειδή πίστευαν ότι οι άλλες τράπεζες θα το έπρατταν.
Δεδομένου ότι δεν είναι υποχρεωτικό για τις τράπεζες να διαπραγματευτούν με το ύψος του επιτοκίου που κατέθεσαν, το αποτέλεσμα ήταν το επιτόκιο Libor να είναι συστηματικά χαμηλότερο από το πραγματικό επιτόκιο στη διατραπεζική αγορά. Η διαδικασία διαμόρφωσης, όπου παραλείπονται οι υψηλότερες και οι χαμηλότερες τιμές, είναι εντελώς ανεπαρκής από πλευράς ασφάλειας.
Κατά συνέπεια, η χειραγώγηση επιφέρει τη μεταφορά πλούτου από την κοινωνία στις τράπεζες. Εξίσου σημαντικός είναι ο αντίκτυπος στη νομισματική πολιτική. Ενόσω το Libor υπολείπεται του πραγματικού επιτοκίου στη διατραπεζική αγορά, η κεντρική τράπεζα, η οποία χρησιμοποιεί το Libor ως βασική ένδειξη, διεξάγει την πολιτική της σε λάθος βάση με σημαντικό κόστος. Είναι λογικό να υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι η κρίση ρευστότητας του 2008 εξελίχθηκε τόσο αργά επειδή τα επιτόκια με τα οποία έκαναν τις μεταξύ τους συναλλαγές οι τράπεζες ήταν από το 2007 πολύ υψηλότερα από το Libor.
Οι αρχές και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού δεν αναγνώρισαν πλήρως τη συστημική φύση του προβλήματος. Κατά συνέπεια, η αντίδρασή τους θα είναι πιθανότατα αναποτελεσματική. Οι ρυθμιστικές αρχές προσπαθούν να αποτρέψουν μεμονωμένα ή κατά οργανισμό τις παρατυπίες, ενώ το πρόβλημα είναι η διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων.
Η έκθεση Wheatley, η οποία ετοιμάστηκε βιαστικά τον Σεπτέμβριο από τη βρετανική Αρχή Χρηματοοικονομικών Υπηρεσιών (FSA) και υιοθετήθηκε εξίσου βιαστικά από τους αξιωματούχους, είναι ενδεικτική αυτής της τάσης.
Προτείνει πρακτικές μεταρρυθμίσεις στη διαδικασία διαμόρφωσης. Το Libor δεν θα εποπτεύεται πλέον από τη Βρετανική Ένωση Τραπεζών, την ομάδα επιρροής του χρηματοοικονομικού κλάδου της χώρας. Τα άτομα που συνδέονται με τη διαδικασία διαμόρφωσης επιτοκίων θα πρέπει να εγκρίνονται από την FSA, ενώ ο αριθμός των τίτλων και των συναλλαγματικών ισοτιμιών για τα οποία χρησιμοποιείται το Libor ως σημείο αναφοράς θα μειωθεί δραστικά.
Πέρα από αυτές τις ελάχιστες αλλαγές, η έκθεση προτείνει δύο μεταρρυθμίσεις που σχετίζονται με τη συμπεριφορά των τραπεζών. Πρώτον, θα διεξάγονται συχνά έλεγχοι ώστε να εξασφαλιστεί ότι οι αναφορές που γίνονται για το Libor θα χρησιμοποιούνται πράγματι και στις συναλλαγές. Δεύτερον, τα επίπεδα Libor που καταθέτουν οι τράπεζες θα παραμένουν «απόρρητα» για τρεις μήνες ώστε να αποτραπεί ο ανταγωνισμός σε χαμηλότερα επίπεδα μεταξύ τραπεζών.
Αρκούν αυτά για να διορθωθεί το Libor; Όχι.
Οι τράπεζες και πάλι δεν υποχρεούνται να διαπραγματεύονται στα επίπεδα του Libor που καταθέτουν. Έτσι αναμένεται να συνεχιστεί η καταγραφή χαμηλότερων επιπέδων για το επιτόκιο. Ακόμη και η καταγραφή μικρής ζημίας από κάποια πραγματική συναλλαγή στη χρηματαγορά έχει νόημα εάν είναι το τίμημα για κέρδη από μεγάλες μυστικές θέσεις παραγώγων. Εξίσου ανησυχητική είναι η πρόταση να παραμένουν απόρρητες οι αναφορές για το Libor για διάστημα τριών μηνών, η οποία θα καταστήσει την όλη διαδικασία ακόμη πιο αδιαφανή.
Τι μπορεί να γίνει τότε;
Ο Adam Smith παρατήρησε ότι όταν οι traders συναντώνται κατ’ ιδίαν, «η συζήτηση καταλήγει σε συνωμοσία ενάντια του κοινού ή σε ορισμένες περιπτώσεις σε κάποιο τέχνασμα για να αυξηθούν οι τιμές». Η χειραγώγηση του Libor είναι μία τέτοια θεσμοθετημένη συνάντηση ιδιωτικών τραπεζών, που καταλήγει σε τρόπους για να εξυπηρετηθούν τα συμφέροντά τους. Η απάντηση είναι ηδημόσια παρέμβαση στη διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων, μέσω της κεντρικής τράπεζας ή με άλλον τρόπο. Αυτή είναι η πραγματική λύση.
* Ο Κώστας Λαπαβίτσας είναι καθηγητής οικονομικών στη Σχολή Ανατολικών και Αφρικανικών Μελετών του Πανεπιστημίου του Λονδίνου. Ο Alexis Stenfors είναι φοιτητής διδακτορικού και πρώην trader, ο οποίος τιμωρήθηκε με 5ετή απαγόρευση από την FSA για παρατυπίες που συνέβησαν ενώ εργαζόταν στη Merrill Lynch το 2009.
![]()
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
http://www.costaslapavitsas.blogspot.gr/
Δημοσιεύθηκε: 13:46 - 07/02/13
Οι ρυθμιστικές αρχές των ΗΠΑ και της Βρετανίας επέβαλαν στη Royal Bank of Scotland πρόστιμο ύψους 390 εκατ. στερλινών για τη χειραγώγηση του επιτοκίου της διατραπεζικής αγoράς, λίγο μετά τα πρόστιμα που επεβλήθησαν στην Barclays και τη UBS. Θα ακολουθήσουν αρκετές ακόμη τράπεζες. Το σκάνδαλο φαίνεται πως είναι ένα από τα μεγαλύτερα στην ιστορία του χρηματοοικονομικού κλάδου.
Η συμπαιγνία των τραπεζών και οι συνέργειες μεταξύ τραπεζών και brokers της χρηματαγοράς είναι κοινή πρακτική. Η περίπτωση της Barclays αποκάλυψε τα πιθανά κίνητρα για να κατατεθούν υψηλότερες ή χαμηλότερες αναφορές για το Libor συγκριτικά με το πραγματικό επιτόκιο με το οποίο αλληλοδανείζονται. Κατ’ αρχάς, επειδή οι καθημερινές καταβολές σε παράγωγά που συνδέονται με το Libor εξαρτώνται από το ύψος του Libor, με αποτέλεσμα ηχειραγώγηση να επιτρέπει στις τράπεζες να δημιουργήσουν κέρδη από αυτές. Κατά δεύτερον, διότι οι τράπεζες μπορούν να αποφύγουν το στίγμα που δημιουργείται εάν ανακοινωθεί σχετικά υψηλό κόστος χρηματοδότησης. Η περίπτωση της UBS δείχνει ότι η χειραγώγηση έγινε σε ευρεία και συστηματική κλίμακα.
Αυτό δεν πρέπει να προκαλεί έκπληξη. Η χειραγώγηση του Libor από τις τράπεζες είναιαπόρροια της διαδικασίας διαμόρφωσης του επιτοκίου και δεν σχετίζεται σημαντικά με την «κακή νοοτροπία». Οι τράπεζες που χειραγωγούσαν το Libor μεγιστοποιούσαν τα κέρδη τους και έδειχναν καλύτερη εικόνα συγκριτικά με τους ανταγωνιστές τους.
Η διαδικασία χειραγώγησης τους δίνει τα μέσα και τις ευκαιρίες για να πετύχουν τον στόχο τους καταθέτοντας παραπλανητικά επίπεδα επιτοκίου. Τα κίνητρα για εξαπάτηση ενισχύονται λόγω της εντυπωσιακής ανάπτυξης της αγοράς παραγώγων τα τελευταία χρόνια.
Γι' αυτήν τη συστηματική συμπαιγνία δημιουργήθηκε ένα ευνοϊκό περιβάλλον. Η διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων διευκόλυνε -ή μάλλον προώθησε- τη χειραγώγηση επειδή μοιάζει με κεϊνσιανό διαγωνισμό ομορφιάς, όπου κανείς επιλέγει όχι αυτή που θεωρεί ομορφότερη, αλλά εκείνη που θεωρεί ότι οι άλλοι θα χαρακτηρίσουν ομορφότερη. Έτσι, οι τράπεζες κατέθεσαν απατηλά χαμηλές «προσφορές» για το Libor όχι επειδή ήθελαν οι ίδιες να εξαπατήσουν άμεσα, αλλά επειδή πίστευαν ότι οι άλλες τράπεζες θα το έπρατταν.
Δεδομένου ότι δεν είναι υποχρεωτικό για τις τράπεζες να διαπραγματευτούν με το ύψος του επιτοκίου που κατέθεσαν, το αποτέλεσμα ήταν το επιτόκιο Libor να είναι συστηματικά χαμηλότερο από το πραγματικό επιτόκιο στη διατραπεζική αγορά. Η διαδικασία διαμόρφωσης, όπου παραλείπονται οι υψηλότερες και οι χαμηλότερες τιμές, είναι εντελώς ανεπαρκής από πλευράς ασφάλειας.
Κατά συνέπεια, η χειραγώγηση επιφέρει τη μεταφορά πλούτου από την κοινωνία στις τράπεζες. Εξίσου σημαντικός είναι ο αντίκτυπος στη νομισματική πολιτική. Ενόσω το Libor υπολείπεται του πραγματικού επιτοκίου στη διατραπεζική αγορά, η κεντρική τράπεζα, η οποία χρησιμοποιεί το Libor ως βασική ένδειξη, διεξάγει την πολιτική της σε λάθος βάση με σημαντικό κόστος. Είναι λογικό να υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι η κρίση ρευστότητας του 2008 εξελίχθηκε τόσο αργά επειδή τα επιτόκια με τα οποία έκαναν τις μεταξύ τους συναλλαγές οι τράπεζες ήταν από το 2007 πολύ υψηλότερα από το Libor.
Οι αρχές και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού δεν αναγνώρισαν πλήρως τη συστημική φύση του προβλήματος. Κατά συνέπεια, η αντίδρασή τους θα είναι πιθανότατα αναποτελεσματική. Οι ρυθμιστικές αρχές προσπαθούν να αποτρέψουν μεμονωμένα ή κατά οργανισμό τις παρατυπίες, ενώ το πρόβλημα είναι η διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων.
Η έκθεση Wheatley, η οποία ετοιμάστηκε βιαστικά τον Σεπτέμβριο από τη βρετανική Αρχή Χρηματοοικονομικών Υπηρεσιών (FSA) και υιοθετήθηκε εξίσου βιαστικά από τους αξιωματούχους, είναι ενδεικτική αυτής της τάσης.
Προτείνει πρακτικές μεταρρυθμίσεις στη διαδικασία διαμόρφωσης. Το Libor δεν θα εποπτεύεται πλέον από τη Βρετανική Ένωση Τραπεζών, την ομάδα επιρροής του χρηματοοικονομικού κλάδου της χώρας. Τα άτομα που συνδέονται με τη διαδικασία διαμόρφωσης επιτοκίων θα πρέπει να εγκρίνονται από την FSA, ενώ ο αριθμός των τίτλων και των συναλλαγματικών ισοτιμιών για τα οποία χρησιμοποιείται το Libor ως σημείο αναφοράς θα μειωθεί δραστικά.
Πέρα από αυτές τις ελάχιστες αλλαγές, η έκθεση προτείνει δύο μεταρρυθμίσεις που σχετίζονται με τη συμπεριφορά των τραπεζών. Πρώτον, θα διεξάγονται συχνά έλεγχοι ώστε να εξασφαλιστεί ότι οι αναφορές που γίνονται για το Libor θα χρησιμοποιούνται πράγματι και στις συναλλαγές. Δεύτερον, τα επίπεδα Libor που καταθέτουν οι τράπεζες θα παραμένουν «απόρρητα» για τρεις μήνες ώστε να αποτραπεί ο ανταγωνισμός σε χαμηλότερα επίπεδα μεταξύ τραπεζών.
Αρκούν αυτά για να διορθωθεί το Libor; Όχι.
Οι τράπεζες και πάλι δεν υποχρεούνται να διαπραγματεύονται στα επίπεδα του Libor που καταθέτουν. Έτσι αναμένεται να συνεχιστεί η καταγραφή χαμηλότερων επιπέδων για το επιτόκιο. Ακόμη και η καταγραφή μικρής ζημίας από κάποια πραγματική συναλλαγή στη χρηματαγορά έχει νόημα εάν είναι το τίμημα για κέρδη από μεγάλες μυστικές θέσεις παραγώγων. Εξίσου ανησυχητική είναι η πρόταση να παραμένουν απόρρητες οι αναφορές για το Libor για διάστημα τριών μηνών, η οποία θα καταστήσει την όλη διαδικασία ακόμη πιο αδιαφανή.
Τι μπορεί να γίνει τότε;
Ο Adam Smith παρατήρησε ότι όταν οι traders συναντώνται κατ’ ιδίαν, «η συζήτηση καταλήγει σε συνωμοσία ενάντια του κοινού ή σε ορισμένες περιπτώσεις σε κάποιο τέχνασμα για να αυξηθούν οι τιμές». Η χειραγώγηση του Libor είναι μία τέτοια θεσμοθετημένη συνάντηση ιδιωτικών τραπεζών, που καταλήγει σε τρόπους για να εξυπηρετηθούν τα συμφέροντά τους. Η απάντηση είναι ηδημόσια παρέμβαση στη διαδικασία διαμόρφωσης των επιτοκίων, μέσω της κεντρικής τράπεζας ή με άλλον τρόπο. Αυτή είναι η πραγματική λύση.
* Ο Κώστας Λαπαβίτσας είναι καθηγητής οικονομικών στη Σχολή Ανατολικών και Αφρικανικών Μελετών του Πανεπιστημίου του Λονδίνου. Ο Alexis Stenfors είναι φοιτητής διδακτορικού και πρώην trader, ο οποίος τιμωρήθηκε με 5ετή απαγόρευση από την FSA για παρατυπίες που συνέβησαν ενώ εργαζόταν στη Merrill Lynch το 2009.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
http://www.costaslapavitsas.blogspot.gr/